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  • 汉钟精机(002158):国内真空泵第一龙头,十年10倍!
    时间:2021-03-08   作者:admin  点击数:

    一、主营业务与行业分析

    主营业务

    从事螺杆式压缩机应用技术的研制开发、生产销售及售后服务

    业务占比

    流体机械97.92%、加工制造业2.08%;

    制冷(毛利率39.95%)49%、真空(毛利率38.72%)21.87%、空压(毛利率21.26%)21.26%、铸件2.08%、零件及维修5.8%;出口22.24%;

    名词释义

    螺杆空气压缩机:主要用于空气动力领域,用于驱动各种风动工具,主要包括吸气压缩排气三大工作环节

    产品及用途

    1、制冷压缩机:包括水冷螺杆机压缩机、风冷螺杆机压缩机、离心压缩机等,应用于中央空调、家用空调、冷链物流,受房地产和疫情影响较大;

    2、空气压缩机:如双段空压机、无油空压机,应用于工业制造,包括口罩机、燃料电池等领域;

    3、真空机:光伏行业、半导体与面板、锂电池、化学制药领域等精密制造,涉及检测、清洗、硅片制备等环节;

    4、其他产品包括:热泵产品、锻件;

    上下游

    上游采购钢材、生铁等大宗原材料,下游应用至冷冻、冷藏、空调、电子半导体、医药生物、化工、汽车、食品等领域

    主要客户

    美的集团、海尔智家、同方、盾安、隆基股份、晶盛、中环等,前五名客户销售占比9.96%

    行业地位

    1、国内螺杆制冷压缩机龙头:预估国内市占率达到33%;

    2、国内真空泵龙头;

    竞争对手

    螺杆制冷压缩机:比泽尔、复盛、日立、东贝集团等;

    真空泵:Atlas Copco等;

    行业核心要素

    1、产品性能指标;

    2、品牌知名度;

    3、客户忠诚度、销售及服务网络;

    行业发展趋势

    1、制冷压缩机受房地产影响较大,冷链物流拉升市场需求:2019年在冷链需求和市场模式不断变化的大背景下,很多企业积极探索和布局新的市场机遇,彰显企业活力。顺丰控股冷运、京东冷链、苏宁物流、领鲜物流、万纬冷链、宇培供应链、郑明物流等也在进行全国性的网络布局;

    2、高端设备国产化趋势:随着国内产品性能不断提升,国内厂家采购国产螺杆主机已是主流,为国产螺杆主机企业带来了巨大的市场需求和发展空间。在半导体真空泵目前主要由国外企业主导,国产干式真空泵的应用不足5%,增长空间巨大;

    其他重要事项

    预计2020年营收22.73亿元,同比增长25.78%,净利润3.6亿元,同比增46.31%;

    增长原因:公司的产品在疫情期间也有产品应用于口罩行业,尤其是22KW/37KW 产品的需求甚至到了货不应求的地步,同时真空产品在光伏领域应用较广;公司整体销售量增加,整体产能利用率较高,产品结构及客户结构有所变动,成本费用控制较好。

    简评

    1、公司主营产品主要包括三大系列,一是空调制冷压缩机,应用于中央、家用空调、冷链物流等领域,是公司的核心业务,受房地产影响较大;二是空气压缩机,主要应用在工业制造中,涉及领域非常广,受中国经济周期影响较大;三是真空泵业务,主要用于光伏、半导体、化工、医药等高端精密制造领域,受国内科技行业投资力度影响较大;公司产品横跨消费、工业制造和高端制造三大领域,也因此平抑了周期性,营收总是呈现东方不亮西方亮的增长走势,整体稳健增长;

    2、公司空调制冷压缩机也仅有在国内有一定的应用,并且没有进入空调龙头格力集团的供应序列;真空泵国产化比率仅有5%,即便公司是行业龙头,市场占有率也少的可怜,但是成长空间较大;因此,整体来说公司在国内是空调制冷压缩机和真空泵的龙头,但是在国际市场的竞争力只能算是第二梯队水平;

    3、虽然国内空调行业在2019年已经开始下滑,2020年又受到疫情的影响,但是公司2020年营收和净利润逆势增长,主要得益于三个因素:(1)疫情带动了口罩机需求大幅增长,公司空压产品供不应求;(2)国内光伏行业和半导体国产化趋势带动了真空泵的快速增长;(3)公司产品结构变化,毛利率有一定的提升;

    4、公司目前的主营业务制冷压缩机在空调市场下滑和冷链物流增长的背景下,预计整体保持稳定,但是营收占比持续下滑的格局;从未来产业发展趋势来看,光伏、半导体、燃料电池未来发展前景值得期待,公司的真空泵和空压产品(应用于燃料电池)具有较大的增长潜力,而真空泵的增长情况将成为影响公司利润增长的重中之重。

    二、公司治理

    大股东

    持股比例为32.68%;股权质押率:0%

    管理层

    年龄:49-79岁,高管及员工持股:不足1%

    员工总数

    1755人:技术302,生产791,销售204;本科学历以上:527,其中硕士98

    人均产出

    2019年人均营收:103万元;人均净利润:14万元;

    融资分红

    2007年上市,累计融资(2次):11.95亿,累计分红:10.11亿

    简评

    1、公司大股东为中国台湾汉钟,属于台资企业,股权激励较少;高管年龄跨度较大,整体年龄偏高;

    2、前十大流通股东包括部分公募基金,获得主流资金的一定关注;

    3、员工以生产及技术人员为主,属于劳动密集型企业,人均创收103万,净利润14万元,在设备制造类企业中属于较高水平;

    4、公司上市近13年,分红金额逼近融资额,算是良心企业;

    三、财务分析(仅列重要及金额较大科目)

    资产负债表

    2020年Q3:货币资金5.92,交易性金融资产6.5,应收账款4.12,应收账款融资2.92,预付款0.19,存货5.62;长期股权投资0.45,固定资产7.21,在建工程0.93,无形资产0.72;短期借款5.11,应付账款5.68,合同负债0.66,长期借款1.65;股本5.35,资本公积4.41,未分利润10,净资产21.57,负债率40.45%

    利润表

    2020年Q3:营业收入15.08(+20.04%),营业成本9.69,销售费用0.92(+3.3%),管理费用0.8(+2 %),研发费用0.99(+16.47%),财务费用0.01;其他收益0.06,投资收益0.22(-9%),净利润2.41(+40.29%)

    核心指标

    2017-2020 Q3年净资产收益率:10.63%、11.23%、12.65%、11.4%;总资产周转率:0.53、0.54、0.54、0.42;毛利率:34.83%、32.63%、34.56%、35.77%;净利润率:14.14%、11.72%、13.61%、15.84%;

    简评

    1、公司财报非常干净,账面现金充沛,应收账款和存货金额占比合理;在建工程0.93亿元,处于稳定扩张阶段;有息负债约为6.7亿元,比较合理,资产负债率40%,资产结构非常健康;

    2、公司前三季度营收增长20%,第四季度仍处于加速增长态势,全年费用控制非常好,净利润增长迅速;

    3、过去几年公司净资产收益率保持在10%以上的水平,在制造业中属于中等水平,毛利率连续三年提升,主要是因为真空泵业务增长迅速,产品结构优化;净利润的提升则得益于毛利率的提升和费用的控制,未来仍有一定的提升空间;

    四、核心竞争力及投资逻辑

    核心竞争力

    1、技术研发优势

    公司经历多年发展和积累,在螺杆、涡旋、离心等压缩机领域已拥有自己雄厚的技术实力,以技术创新达到行业世界领先水平为技术战略目标。公司通过高温热泵、ORC、闪蒸系统、电能管理系统、永磁无刷变频、离心式等节能环保产品,为市场提供更全面服务。不断加强研发投入和技术创新,取得了行业内领先的技术研发优势。截至报告期末,公司已拥有66项专利,其中发明专利6项、实用新型专利49项、外观设计专利11项。

    2、专业和精益生产优势

    公司自开创以来,自始至终专注于螺杆、涡旋、离心压缩机的研发、制造、销售、以及整合其上下游产业链。经过多年的技术积累和经营发展,已拥有国际先进生产设备和工艺,专业智能系统,精益的产品制造生产线及相关工艺流程。在各产品的结构设计、生产工艺上始终坚持自主创新,根据客户不同产品、规格、使用环境及产品特性等方面的要求,可进行生产工艺的柔性切换,进一步提升生产效率、降低生产成本。

    3、长期稳定客户和经销系统优势

    公司有着较强的研发设计与生产能力、高品质的规模化生产能力,为美的、海尔、同方、盾安等多个知名厂家提供制冷压缩机产品,同时为隆基股份、晶盛、中环等知名厂家提供真空泵产品。公司与客户建立了稳定的业务关系,累积了丰富的客户资源,已成为压缩机生产厂家的龙头企业。

    4、品牌与产品质量优势

    公司建立完善的质量控制体系,从先进的国家引进高精度加工及检测功能的设备,将产品质量控制贯穿于采购、生产、检验等各个环节,完善的测量管理控制流程和中高端产品的检测手段,为公司产品质量提供可靠保证。

    投资逻辑

    1、宏观经济回暖带动制冷压缩机、空压机行业需求回暖;

    2、制冷压缩机和真空泵的国产化;

    3、公司成长性较为确定;

    五、盈利预测及估值

    业绩

    预测

    预测假设

    营收增长:25.78%、15%、18%;毛利率:40%;净利润率:15.84%、16%、16.2%

    营收假设

    2020E:22.7;2021E:26;2022E:31;(注:空调业务增长压力较大)

    净利预测

    2020E:3.6;2021E:4.2;2022E:5;

    注:假设数据即达到条件时对应的市值,须根据实际数据进行调整。

    估值

    市盈率

    合理范围:25-35倍(基于真空泵高速增长潜力)

    合理估值

    两年后合理估值:130-180亿;

    当前合理估值:80-100亿(基于30%/年收益预期);

    参考估值

    低于90亿(不除权股价:17元/股)

    六、投资观点

    影响业绩

    核心要素

    1、真空泵的增长情况;

    2、燃料电池的发展情形;

    3、原材料生铁、钢材价格波动;

    核心风险

    1、主要原材料价格波动风险

    公司产品所需主要原材料为钢材、生铁等大宗原材料,其价格受国际金融形势、铁矿石价格、国际汇率、燃料运价等多方面因素影响,生产制造成本的波动将会给公司的生产经营和盈利情况带来不确定性。

    2、经营管理风险

    随着公司的发展规模不断扩大,分子公司逐年增加,资产规模、经营规模、员工数量的都不断扩大,特别是境外子公司的经营管理,法律、税收、会计政策、商业环境等均存在较大差异,对公司的经营管理、组织架构、管理人才、内控管理等需求提出了更高的要求。

    综述

    公司是国内制冷压缩机、真空泵的龙头,业务横跨空调、工业制造、高端精密制造三大领域,并且进入细分行业龙头的供应序列,行业地位突出。虽然空调业务增长乏力,但是这几年公司凭借真空泵和空压产品依然逆势取得增长。未来光伏、半导体、燃料电池行业的增长充满想象力,而国产化的趋势更是锦上添花,公司未来业务稳定增长可期,随着产品结构的逐步优化,公司的盈利能力也将水涨船高。

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